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《港灣商業觀察》廖紫雯

近日，四川菊樂食品股份有限公司（以下簡稱：菊樂股份）對深交所一輪問詢做出相應回應。

作為一家區域性乳企，菊樂股份大多業務集中于四川地區，為此公司2020年收購位于黑龍江的惠豐乳品以擴張一定市場，但業內人士直言，菊樂股份的這種收購，本質上或不是為了擴張準備。

同時，收購凈資產為負、負債超一億的惠豐乳品也迎來了深交所的問詢。

區域單一，靠收購擴張市場

菊樂股份主營業務為含乳飲料及乳制品的研發、生產和銷售，公司的主要產品可分為含乳飲料、發酵乳、巴氏殺菌乳及滅菌乳四大類，其中發酵乳、巴氏殺菌乳以及滅菌乳均屬于乳制品。

根據弗若斯特沙利文以及頭豹研究院發布的《2022年中國含乳飲料行業概覽》數據，2021年度，菊樂股份在中國含乳飲料市場的份額為0.59%，排名第九。

同時，菊樂股份在對深交所的問詢函回復中表示，根據公司2022年度含乳飲料產品銷售收入測算當期市場占有率為0.66%。

2020年-2022年（以下簡稱：報告期內），菊樂股份實現營收分別為9.94億、14.21億、14.72億；實現歸母凈利潤分別為1.30億、1.58億、1.72億；實現扣非凈利潤分別為1.19億、1.45億、1.60億。

其中，營收分區域來看，報告期內，菊樂股份在四川地區分別實現營收9.07億、10.59億、11.24億，營收分別占比91.53%、74.72%、76.55%；東三省地區分別實現營收3394.29萬、1.81億、1.52億，營收分別占比3.42%、12.77%、10.32%。

菊樂股份表示，雖然近年來公司積極開拓四川省以外市場，并且于2020年收購了位于黑龍江省的惠豐乳品，推動了四川省外市場開拓和收入增長，但目前，除惠豐乳品外，公司菊樂品牌的產品收入仍高度集中于四川省成都市，四川省內收入占比超過90%，成都市內收入占比超過70%，而同區域內還有伊利股份、蒙牛乳業、新乳業等同行業企業，市場競爭較為充分。

同時，公司提及，相較于成都市內，菊樂品牌在成都市外以及省外市場的開拓起步較晚，相關市場的拓展需要進行針對性產品研發、物流及經銷商網絡建設以及銷售團隊搭建，還需要時間和宣傳積累并提升品牌知名度，這些都對公司的綜合能力提出了更高的要求和挑戰。若公司出現市場開拓不利或現有市場需求有所降低等情形，都將對公司未來的盈利能力造成不利影響。

在2023年2月《港灣商業觀察》發布的《菊樂股份四戰IPO：區域性困境明顯，毛利率持續堪憂》中，高級乳業分析師宋亮曾指出，區域性奶企都面臨一定困境，主要原因在于：其一，市場集中度進一步提升，伊利、蒙牛、新希望、君樂寶，進一步擠壓了區域市場的份額。其二，對于區域市場而言，供應鏈體系的成本越來越高，不能形成規模效應，抵抗市場風險能力越來越差，倘若奶價一漲，企業就將面臨虧損，所以區域性奶企的困境將進一步加劇。

針對區域性集中等問題，2020年菊樂股份收購位于黑龍江省的惠豐乳品55%股權以擴張市場。

惠豐乳品成立于2017年1月，注冊資本2100萬元，收購前黑龍江惠豐農牧科技股份有限公司、克東新常態投資管理有限公司、共青城優伯企業管理合伙企業（有限合伙）分別持有惠豐乳品33.33%、33.34%、33.33%股權?；葚S乳品主營業務為乳制品的生產與銷售，主要產品為嚼酸奶、俄羅斯風味炭燒酸奶等特色產品，業務區域覆蓋黑龍江、吉林、遼寧、山東、河南等北方省份。

公司具體提出，此次收購一方面可以快速擴展產品品類，加強公司在酸奶大品類的產品儲備和市場擴展能力，另一方面可以擴展公司在全國市場的布局和開拓能力，有助于公司快速開拓除西南區域外的其他市場，增加抗風險能力。

宋亮對《港灣商業觀察》表示，菊樂股份的這種收購，本質上來說不是為了擴張準備的。因為在東北地區，收購乳品的企業的目的，較大可能是將當地的資源能夠充分利用起來，因為它的原奶價格便宜，利用起來以后可以幫助菊樂在整個當地市場利用低成本的原料，這是收購的主要目的。

收購過程遭問詢，小企業具備創新優勢

早在3月29日，深交所對菊樂股份發出第一輪問詢，提出包括收購惠豐乳業在內的17個問題。7月18日，菊樂股份對上述問題做出相應回應。

從收購惠豐乳業的具體操作來看，菊樂股份先以現金收購惠豐乳品66.67%股權，并向惠豐乳品提供2500萬元借款，該部分款項用于惠豐乳品歸還其對銀行的借款（以解除原股東對該等借款所提供的擔保），然后再將本次收購股權中的11.67%股權轉讓給惠豐乳品的主要管理人員所設立的合伙企業共青城優仲投資合伙企業（有限合伙）。

深交所注意到收購過程中的股權轉讓問題，要求公司說明先收購惠豐乳品66.67%股權再將11.67%股權轉讓給共青城優仲投資合伙企業（有限合伙）的原因及合理性，惠豐乳品管理層在共青城優伯之外再設立共青城優仲的原因，股權轉讓價款支付情況，是否存在代持、回購等利益安排。

公司表示，上述收購分兩步進行主要原因系：（1）惠豐農牧和克東新常態在菊樂股份接洽前剛與另一家區域性乳企完成惠豐乳品股權轉讓事宜商討，并已形成了完整方案，但交易最終未達成；（2）在隨后與菊樂股份的交易中，股東希望盡快完成交易，因此總體沿用了前次設計的交易框架和股權轉讓方案，即由惠豐農牧和克東新常態將股權直接轉讓給單一對手方菊樂股份，不再涉及其他交易對手方；（3）完成后公司再進行后續股權轉讓，即向共青城優仲轉讓惠豐乳品股權，屬于公司收購惠豐乳品整體交易方案的一部分，且交易定價相同，具備合理性。

另一方面，截至2020年7月31日，惠豐乳品總資產為9596.77萬，總負債為1.06億，未經審計的凈資產為-953.94萬元。同時，惠豐乳品的生產經營場地及主要設備均系向第三方租賃取得。

宋亮表示，這種租賃的模式在乳品企業來說并不常見，所以估計菊樂在該地借了公司的殼，然后做一些低成本原料的代工，以滿足企業低成本的原料使用的一個市場行為。

關于惠豐乳業凈資產為負，菊樂股份表示，主因前期虧損過多。詳細來看，1、惠豐乳品成立于2017年，作為新成立的公司，前期資金需求較大，而且在2017年和2018年重點推進了銷售渠道建設和產品推廣鋪市，相關的成本費用投入較大，同時公司也在逐步摸索適合自己的產品、業務模式和發展路徑，產生了一些試錯成本；2、惠豐乳品在2017年和2018年主打產品為“炭燒酸奶”（褐色酸奶），雖然剛開始很受市場歡迎，但由于技術門檻相對較低、產品相似度較高，市場上出現較多同類型產品，導致競爭加劇，惠豐乳品為穩定剛剛成型的銷售網絡，相應提高了促銷和支持費用，最終導致虧損擴大。

另一方面，公司提出，雖然惠豐乳品前期經營虧損，但通過“炭燒酸奶”產品的銷售和推廣，取得了一定的品牌知名度，銷售網絡基本建立健全，業務模式日益成熟。2019年6月，惠豐乳品推出更有競爭力的“嚼酸奶”產品，該產品在市場中獨具特色，消費者反響良好，使得惠豐乳品逐漸扭虧為盈，凈利潤持續增長。但截至2020年7月31日，惠豐乳品仍存在較大金額的未彌補虧損，導致凈資產為負。

宋亮指出，對于區域性的企業而言，一定要在產品創新上下工夫。因為在中國的乳業產業體系當中，往往創新都是來自于小企業的，小企業跟大企業競爭不可能利用它的系統性。小企業缺乏系統性優勢和供應鏈優勢，只能在終端產品做創新，通過創新來走一條跟龍頭企業差異性的路線，并且能夠獲取短期的超額利潤。

同時，宋亮補充到，但近兩年，在消費尚待提振的情況下，企業競爭的核心就在于成本，在于供應鏈體系，所以對于中小企業來說，面臨著更加巨大的挑戰。在這種情況下，對于小企業來說，要想做降本增效的話，那就要考慮其他的一些辦法，同時在新品業務創新方面得下工夫，同時也要精準的定位自己的優勢市場，而不是盲目擴張。

前分公司員工挪用近億資金，未上市先收警示函

據了解，2014年12月至2019年3月，菊樂股份眉山分公司員工擔任出納期間，利用職務便利、主要通過偷蓋空白支票/電子業務結算書、偽造銀行回單、對賬單等方式，挪用資金9577.89萬元。

眉山分公司作為菊樂股份的生產基地之一，其在中國農業銀行眉山市分行開立的銀行賬戶為代付款賬戶，貨幣資金收入主要來源于菊樂股份本部的匯款，貨幣資金支出為支付原料奶采購款、員工工資、稅款、水電氣費等。

月初公司本部向其劃撥資金時主要根據眉山分公司當月的原料奶采購款、員工工資、稅款、水電氣費等預計支付金額予以確定。眉山分公司收到公司本部月初劃撥款項后，根據實際情況付款，在月中/月末完成相關款項支付。

在眉山分公司當月所需資金由菊樂股份本部撥付至眉山分公司銀行賬戶后，該名員工利用職務之便，將貨幣資金轉出至相關自然人的個人銀行賬戶，并在月中/月末眉山分公司需要支付相關款項之前將挪用的資金連同挪用期間的利息劃轉回眉山分公司賬戶，以用于正常支付供應商貨款/繳納稅款/發放工資等。

2020年4月，菊樂股份曾因資金挪用一事，收到來自證監會的警示函。

證監會表示，公司在申請首次公開發行股票并上市過程中，存在分公司出納挪用公司資金發生額累計達9577.89萬元且首次申報稿未披露該事項、貨幣資金披露不實、內控制度存在重大缺陷、返利計提不準確等問題。

同時，證監會明確指出，上述行為違反《首次公開發行股票并上市管理辦法》第四條、第十七條、第二十二條和第二十三條的規定，構成《首次公開發行股票并上市管理辦法》第五十五條規定所述行為。按照《首次公開發行股票并上市管理辦法》第五十五條的規定，證監會決定對公司采取出具警示函的行政監管措施。

此次問詢函中，深交所要求公司說明：“（1）自查申報期及首次申報截止日后，是否存在其他未披露的內控不規范或不能有效執行的情形。（2）說明整改后資金管理相關的內部管理制度及其執行情況，資金支付的審批流程，內部審計監督安排，是否已建立有效的措施防止挪用資金的發生。（3）結合2020年4月因內控制度存在重大缺陷被證監局出具《警示函》后仍存在使用出納人員個人賬戶進行部分零星收支等情況，說明發行人內控整改的有效性，是否符合《首次公開發行股票注冊管理辦法》第十一條的規定。”

針對分公司原出納挪用資金的事項，菊樂股份表示，2019年3月以來，公司采取了一系列的整改措施，加強貨幣資金的內部控制。如，2020年1月、4月，公司陸續撤銷分公司出納崗位，由總部出納崗統一辦理資金支付。

同時，菊樂股份表示，經自查，申報期及首次申報截止日后，公司存在的少量財務內控不規范情形已充分披露并已進行有效整改，不存在其他未披露的內控不規范或不能有效執行的情形。

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