“以為是985，結(jié)果已經(jīng)211了”。這句網(wǎng)友對騰訊（00700.HK）股價(jià)跌至200元左右的調(diào)侃，道出多少心酸與無奈。

10月25日，被譽(yù)為“中國巴菲特”的段永平再次出手加倉騰訊，這已是他年內(nèi)第六次買入騰訊。“又買了一點(diǎn)，雖然不知道到底發(fā)生了什么。”

(資料圖片僅供參考)

8月1日，段永平在雪球發(fā)貼稱：“其再度以37.37美元/ADS的價(jià)格買了點(diǎn)騰訊股票，如果騰訊繼續(xù)下跌至30美元以下，未來可能會進(jìn)一步加倉”。該貼瞬間被頂至雪球熱榜前十的位置。

作為雪球上關(guān)注人數(shù)超過60萬的大V，段永平的一言一行也都會被網(wǎng)友放在“放大鏡”下，原因無他，除了其曾經(jīng)成功抄底網(wǎng)易、蘋果且獲益頗豐之外，其大道至簡的投資理念也一直被投資者奉為“圭皋”而備受推崇——“買股票就是買公司”。

不過問題來了，自2021年2月股價(jià)觸及高位的749元/股之后就開始跌跌不休的騰訊，在外有監(jiān)管對于平臺型企業(yè)的反壟斷整治的影響，內(nèi)有業(yè)務(wù)調(diào)整及裁員等負(fù)面消息的拖累下，是什么讓段永平看上騰訊這家正處于“低谷”的互聯(lián)網(wǎng)巨頭？又或者說他發(fā)現(xiàn)了可以拓寬經(jīng)營“護(hù)城河”的秘密？

彼時段永平僅用了一句“現(xiàn)在還沒想明白，所以才買了不到1%”就回復(fù)了網(wǎng)友的好奇。

而為了提振信心，騰訊今年以來也進(jìn)行了遠(yuǎn)超往年的回購。截至10月14日，騰訊今年以來累計(jì)回購了76次，合計(jì)回購耗資金額達(dá)到245億港元，遠(yuǎn)超2021年全年的回購規(guī)模。

當(dāng)下回購“買買買”不停，騰訊的股價(jià)難道真的被低估了？還是拐點(diǎn)真的要來了？

數(shù)字化見聞?wù)J為，一切還要從它的業(yè)務(wù)去理解去分析。

成長、盈利趨放緩，巨頭放慢了腳步

根據(jù)其半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2022上半年，騰訊錄得營收2695.05億元，同比下滑1%，錄得凈利潤429.63億元，同比下滑53%。

營收及凈利的同比、環(huán)比均呈現(xiàn)下滑趨勢，顯然，騰訊依然還沒有走出“寒冬期”。第三季度表現(xiàn)如何，還需要靜等財(cái)報(bào)。

從此前的財(cái)報(bào)看，財(cái)務(wù)端口的表現(xiàn)不佳前置來看主要還是受業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)的影響。

可以看出，騰訊兩大流量入口之一的微信月活雖然同比增長達(dá)到3.8%，但環(huán)比僅微增0.8%，考慮到其月活賬戶數(shù)已經(jīng)達(dá)到12.99億戶，結(jié)合國內(nèi)人口這個大前提，國內(nèi)發(fā)力的空間已經(jīng)不大，再突破只能靠國外用戶來貢獻(xiàn)，而國外市場不僅有facebook 、twiter等全球社交巨頭等著攻破，更有國內(nèi)抖音旗下的Tik Tok與其展開的直接競爭。微信想要獲取用戶的青睞并不容易。

再看另一社交產(chǎn)品QQ的月活，截止到2022年為5.68億戶，雖環(huán)比微增0.9%，但同比下依然滑3.8%，顯然，QQ仍在爬坑中，即使騰訊通過推出虛擬空間概念、增加QQ超級秀的實(shí)時語音功能等新玩法以增加用戶的粘性，也僅僅是將月活人數(shù)環(huán)比提升了不足1%，QQ的社交疲態(tài)還在延續(xù)中。

而在代表了付費(fèi)用戶量級的增值服務(wù)注冊用戶數(shù)方面，其表現(xiàn)也是與QQ相似，只不過是換成了同比增長2.3%，環(huán)比下滑1.8%。從總用戶數(shù)上看，截至2022年6月30日的2.35億戶依然是低于2021年底披露的2.36億戶，這個同比增長的數(shù)據(jù)顯然存在一些“假象”。

下滑的原因也不難找。這塊用戶主要就是靠騰訊音樂、騰訊視頻的付費(fèi)會員來貢獻(xiàn)，細(xì)拆也能看出哪個在“拖后腿”。

截至2022年6月末，騰訊視頻付費(fèi)會員用戶數(shù)達(dá)到1.22億戶，占其當(dāng)期總付費(fèi)用戶數(shù)的比重達(dá)到了52%；騰訊音樂付費(fèi)用戶數(shù)達(dá)到8300萬，占比為48%。從規(guī)模上來看，騰訊視頻依然是“老大哥”。但從增速來看，騰訊視頻當(dāng)期的付費(fèi)用戶數(shù)同比增長7%，環(huán)比下滑1.6%，而騰訊音樂的付費(fèi)用戶數(shù)同比增長76.6%，環(huán)比增長3.75%。顯然，老大哥雖然“規(guī)模”依舊，但腳步已經(jīng)在放慢。

原因?yàn)楹危纯撮L視頻的“優(yōu)愛騰”依然在相互廝殺，而在線音樂只剩下“騰訊與其他”，不難看出問題出在哪，一句“天下（視頻）未平”道出所有。

基于上述可以看出，騰訊業(yè)績出現(xiàn)疲態(tài)的源頭在于用戶端數(shù)據(jù)增長乏力。

那么，從用戶到業(yè)績的反饋不僅受基數(shù)的影響，也會受到過程轉(zhuǎn)化的影響，拆分其經(jīng)營結(jié)構(gòu)來看，業(yè)績又會主要受哪些業(yè)務(wù)的影響。我們接著往下看。

游戲、廣告同疲軟，視頻號能否成為新引擎？

依據(jù)業(yè)務(wù)性質(zhì)的不同，騰訊將其營收結(jié)構(gòu)主要分為了增值服務(wù)、網(wǎng)絡(luò)廣告、金融科技及企業(yè)服務(wù)、其他等四大塊。

其中增值服務(wù)主要包括游戲業(yè)務(wù)、社交及網(wǎng)絡(luò)；網(wǎng)絡(luò)廣告主要包括社交及其他廣告業(yè)務(wù)、媒體廣告業(yè)務(wù)；金融科技及企業(yè)服務(wù)主要包括支付及信貸業(yè)務(wù)、saas業(yè)務(wù)、云服務(wù)業(yè)務(wù)、數(shù)據(jù)庫業(yè)務(wù)。具體細(xì)分如下圖：

從其財(cái)近兩年報(bào)可以看出，增值服務(wù)業(yè)務(wù)一直是其業(yè)績貢獻(xiàn)的主力軍，占據(jù)了騰訊營收一半以上的份額，金融科技及企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)次之。兩者合計(jì)貢獻(xiàn)了騰訊80%以上的營收，可以說是筑起騰訊萬億市值夢的“壓艙石”。

然而，隨著疫情的反復(fù)及騰訊內(nèi)部一系列的調(diào)整動作，作為“壓艙石”上述兩大業(yè)務(wù)也是頗受影響，進(jìn)而也給騰訊的營收帶來不利擾動。

先看增值服務(wù)業(yè)務(wù)，2022Q2錄得營收716.83億元，較去年同期同比下滑0.45%，環(huán)比Q1的727.38億元下滑1.45%。細(xì)分來看，游戲業(yè)務(wù)營收425億元，其中國際市場貢獻(xiàn)107億元，同比下降1%，本土市場貢獻(xiàn)318億元，同比也下降1%；顯然，游戲業(yè)務(wù)繼續(xù)承壓。海外市場游戲主要是受疫情的影響，推廣及消費(fèi)都不及預(yù)期，而本土市場不僅有疫情的影響，游戲發(fā)布數(shù)量的下降、用戶消費(fèi)的減少及未成年人保護(hù)的實(shí)施都對國內(nèi)游戲業(yè)務(wù)帶來負(fù)面的影響，進(jìn)而使得其收入下滑。

好在社交網(wǎng)絡(luò)收入有所提升，2022Q2錄的營收292億元，同比微增1%，而該業(yè)務(wù)的增長主要是受益于視頻號直播服務(wù)及會員付費(fèi)收入的增長所致。前者好理解，畢竟根據(jù)其描述，二季度視頻號視頻播放量同比增長超過200%，日活躍創(chuàng)作者及視頻上傳量也都超過100%，流量上來了，收入增長自然不在話下。

而后者會員付費(fèi)收入的增長如果將其歸功于用戶數(shù)的增長，顯然騰訊音樂的貢獻(xiàn)的占比會更大一些，因?yàn)轵v訊音樂付費(fèi)用戶8300萬較去年同期同比增長超過76%，付費(fèi)會員用戶數(shù)增加近3600萬；反觀騰訊視頻付費(fèi)會員用戶同比僅微增7%，付費(fèi)會員用戶數(shù)僅增加800萬。明顯騰訊音樂貢獻(xiàn)的增量更大。

再看騰訊一直被戲稱為“廣告公司”的網(wǎng)絡(luò)廣告業(yè)務(wù)：2022Q2錄的營收186億元，同比下降18%；其中社交及其他廣告收入157億元，同比下降15%，媒體廣告收入23億元，同比更是下降30%。顯然，受制于疫情影響及教育、互聯(lián)網(wǎng)、電子商務(wù)等行業(yè)的廣告需求疲軟， 就算強(qiáng)如騰訊這般巨物守著眾多流量入口收割機(jī)，也難以抵抗宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境不佳多帶來的負(fù)面沖擊。

相較于其他兩塊業(yè)務(wù)的萎靡，金融科技與企業(yè)業(yè)務(wù)則變現(xiàn)強(qiáng)勢許多，2022Q2錄的營收422億元，同比增長1%，雖然環(huán)比下滑1.4%，但是考慮到Q1營收428億元同比增長的10%的情況下，連續(xù)兩個季度均保持同比增長，這個成績還是很值得認(rèn)可的。

而且疊加三月以來一二線城市等因疫情出現(xiàn)長時間的封閉，其支付業(yè)務(wù)特別是線下支付業(yè)務(wù)受到?jīng)_擊，而該業(yè)務(wù)依然能夠交出同比增長的答卷，也說明其對業(yè)務(wù)內(nèi)部不同板塊的調(diào)整優(yōu)化起到了積極作用。從業(yè)績反饋來看起碼在方向上是正確的。

可以看出，被稱為騰訊兩大創(chuàng)收利器的游戲和廣告業(yè)務(wù)紛紛表現(xiàn)萎靡，金融科技與企業(yè)服務(wù)雖然營收規(guī)模體量也有，但是更多的是B端企業(yè)領(lǐng)域深耕，沒法承擔(dān)起在C端“引流造水”功能，也就無從談及所謂的C端流量再變現(xiàn)。

所以，對于騰訊而言，視頻號是其下一個提升用戶活躍度的“大殺器”，但是如何將其最終轉(zhuǎn)化為業(yè)績增長的“新引擎”，依然需要盡快探索。

初心不變，繼續(xù)“買買買”

業(yè)內(nèi)曾說互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)只有兩種結(jié)局：“一種是成功賣身AT，一種失敗默默出局”。雖然是句調(diào)侃，但也從側(cè)面描繪出阿里與騰訊兩大互聯(lián)網(wǎng)巨頭除了主業(yè)的強(qiáng)勢之外，投資覆蓋領(lǐng)域也堪稱“帝國”。

即使是在去年年底變相清倉式減持京東千億市值股票之后，截至2022年6月30日，騰訊賬上持有的聯(lián)營和合營公司投資價(jià)然高達(dá)3168億元，如果再以公允價(jià)值計(jì)量且變動計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)（非流動資產(chǎn)，主要是上市公司及非上市公司的股權(quán)）也算進(jìn)在內(nèi)，該金額則高達(dá)6600億元，占其全部資產(chǎn)的比重達(dá)到45%，用“半壁江山”來形容其對騰訊的重要也并不為過。

而最近兩年，受制于國內(nèi)對于平臺企業(yè)的反壟斷，雖然騰訊也對于前期投資企業(yè)進(jìn)行減持，如對于國內(nèi)電商巨頭京東、有著東南亞“小騰訊”之稱的sea等的減持，讓人誤以為其正在縮減投資版圖。

實(shí)則不然，在對于前期投資企業(yè)減持選擇落袋為贏的同時，騰訊并沒有停下投資的腳步。

根據(jù)其最新的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，僅在2022H1期間，騰訊就再度往外“撒錢”超過350億元，其中對于聯(lián)營及合營企業(yè)額外投資69.88億元，對于上市、非上市企業(yè)及理財(cái)投資280億元，對于一家從事社交網(wǎng)絡(luò)平臺的上市企業(yè)額外投資3.92億美元（約合25.21億元）。騰訊，還是那個不差錢的騰訊。這點(diǎn)不用懷疑。

顯然，對有助于提升其主營業(yè)務(wù)的生態(tài)圈的壁壘的外部企業(yè)進(jìn)行投資，在強(qiáng)化其巨頭地位的同時，也給騰訊帶來了不菲的收益，一箭雙雕的操作，騰訊何樂為不為。京東的例子就是最好的案例。騰訊依然在初心不變地“買買買”。

尾聲

在當(dāng)前的環(huán)境下，不排除騰訊股價(jià)有繼續(xù)下挫的可能性。

但是對于鐘情騰訊的投資者來講，更低價(jià)格的騰訊無疑無疑給了他們更多加倉機(jī)會，而這般操作的底氣就在于站在現(xiàn)在這個位置來看，至少未來五年，還沒有一款產(chǎn)品能夠顛覆微信和QQ。

然而，這個核心競爭力一旦被反復(fù)提及，也表明了暗處的危機(jī)已在潛伏。股價(jià)下跌只是表象，深層的矛盾還有待化解。這個轉(zhuǎn)型無疑也是場硬仗。未來能打敗騰訊的也只能是騰訊。