董承非最新發(fā)聲：市場(chǎng)高估通脹壓力，消費(fèi)面臨四大挑戰(zhàn)
加入私募后，董承非的觀點(diǎn)更加鮮明。
(資料圖片僅供參考)
1月9日晚上，睿郡資產(chǎn)舉辦線上交流會(huì)，公司合伙人、首席研究官、基金經(jīng)理董承非分享了個(gè)人最新觀察和思考，直播間里最終引來(lái)4.2萬(wàn)人觀看。
董承非的報(bào)告從三個(gè)角度展開(kāi)，分別是能源、消費(fèi)和資產(chǎn)配置思路。對(duì)于能源，他認(rèn)為傳統(tǒng)能源高價(jià)難以為繼，市場(chǎng)高估了通脹壓力，而消費(fèi)面臨四大挑戰(zhàn)，能否繼續(xù)躺贏值得思考，在資產(chǎn)配置上，“再平衡”將是2023年的關(guān)鍵詞。
供給端：市場(chǎng)低估了廣義能源的投資
董承非說(shuō)，能源是2022年投資的關(guān)鍵詞，俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)導(dǎo)致能源價(jià)格飆漲。回顧A股，煤炭板塊也是所有行業(yè)中唯一大幅正收益的板塊，行業(yè)利潤(rùn)增速也是名列前茅。很多人把此輪能源漲價(jià)和上世紀(jì)70年代類比。比如，都有地緣沖突，能源價(jià)格的飆漲都帶來(lái)了通脹的壓力。所以，目前市場(chǎng)上有這種一種觀點(diǎn)：大宗商品和能源的超級(jí)周期到來(lái)。
持有此觀點(diǎn)的論據(jù)是：過(guò)去的10多年，資本集中在互聯(lián)網(wǎng)投資，對(duì)于大宗商品、傳統(tǒng)能源的投資嚴(yán)重不足。疊加傳統(tǒng)能源遲早會(huì)退出歷史舞臺(tái)的共識(shí)，即使是價(jià)格上漲后，煤炭和石油行業(yè)的資本開(kāi)支也沒(méi)有明顯上行。所以由于供給受限，很多人對(duì)大宗商品價(jià)格很樂(lè)觀。
“但市場(chǎng)過(guò)于把關(guān)注點(diǎn)放在傳統(tǒng)能源的供給增速上，而似乎忽略了廣義能源投資的大幅增加。新舊能源的供給端可能存在低估。”董承非說(shuō)道。
董承非認(rèn)為，“市場(chǎng)在討論供給時(shí)，僅局限在傳統(tǒng)能源的投資，低估了廣義能源的投資。事實(shí)上，過(guò)去幾年，光伏、風(fēng)電的投資如火如荼，匯總來(lái)看，廣義能源投資依然處在歷史高位。”
據(jù)其介紹，如果僅僅把供給的關(guān)注點(diǎn)局限于煤炭、石油行業(yè)的投資，自然會(huì)得出投資不足的結(jié)論，但這實(shí)際上是低估了廣義的能源投資。這兩年A股市場(chǎng)對(duì)于光伏、風(fēng)電、電池領(lǐng)域的投資如火如荼，如果把廣義的新能源投資算上，加上這兩三千億美金的新能源投資，可以發(fā)現(xiàn)廣義的能源投資基本上是處于歷史上比較高的位置。
需求端：新能源革命剛剛開(kāi)始
董承非以中國(guó)的動(dòng)力煤市場(chǎng)為例，從需求端分析為何不看好傳統(tǒng)能源價(jià)格繼續(xù)走高。他說(shuō)，動(dòng)力煤的需求端主要來(lái)自兩方面，一是電力，占比六成；二是建材和化工，占25%左右。
董承非認(rèn)為，電力對(duì)動(dòng)力煤的需求負(fù)增長(zhǎng)是趨勢(shì)性的。全國(guó)用電量大概是8萬(wàn)億度，每年4%-5%的增速，意味著有約3800億度新增需求。而只要中國(guó)的風(fēng)光年裝機(jī)量超過(guò)150GW，就能滿足每年新增的電力需求。隨著光伏組件價(jià)格回落，他對(duì)每年裝機(jī)量超過(guò)150GW很有信心。
董承非預(yù)計(jì)，2023年是中國(guó)火電需求見(jiàn)頂?shù)脑辏竺婊痣娦袠I(yè)對(duì)煤炭的需求會(huì)持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。這是由于技術(shù)進(jìn)步推動(dòng)的，是趨勢(shì)性而非周期性的。
再看非電需求，建材和化工行業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)息息相關(guān)。中國(guó)房地產(chǎn)的在建存量非常大，直到2022年五六月份房地產(chǎn)累計(jì)施工面積才由正轉(zhuǎn)負(fù)。董承非認(rèn)為，2023年地產(chǎn)施工面積仍可能繼續(xù)下滑，所以，建材和煤化工行業(yè)的產(chǎn)量大概率下滑，進(jìn)而對(duì)動(dòng)力煤的需求是下滑的。
“如果房地產(chǎn)下滑具有趨勢(shì)性，以海外經(jīng)濟(jì)體為例，當(dāng)?shù)禺a(chǎn)面臨大拐點(diǎn)時(shí)，建材的消耗數(shù)據(jù)是砍半的。因此，2023年，建材和化工對(duì)動(dòng)力煤的需求大概率負(fù)增長(zhǎng)。”
“傳統(tǒng)能源價(jià)格可能會(huì)進(jìn)入一個(gè)低迷期。新能源革命剛剛開(kāi)始，其體量從量變到質(zhì)變，開(kāi)始擠壓傳統(tǒng)能源的市場(chǎng)份額。在需求不斷收縮的情況下，傳統(tǒng)能源的價(jià)格很難長(zhǎng)時(shí)間維持高位。”董承非還表示，70年代長(zhǎng)時(shí)間的通脹壓力不會(huì)重現(xiàn)，市場(chǎng)高估了通脹壓力。
消費(fèi)面臨四大挑戰(zhàn)
在分析消費(fèi)行業(yè)時(shí)，董承非坦言自己對(duì)于消費(fèi)的思考并沒(méi)有那么自信，只是提出一些粗略的想法和大家討論。
“消費(fèi)實(shí)際上已經(jīng)躺贏全市場(chǎng)10多年。”董承非這樣總結(jié)道。他表示，消費(fèi)和周期風(fēng)水的輪轉(zhuǎn)發(fā)生在2011年，原因在于經(jīng)濟(jì)的較快增長(zhǎng)以及房地產(chǎn)帶來(lái)的財(cái)富效應(yīng)的雙輪驅(qū)動(dòng)。消費(fèi)里面最好的行業(yè)就是白酒，即使這些公司從經(jīng)營(yíng)能力和治理結(jié)構(gòu)上沒(méi)那么優(yōu)秀，依然可以躺贏。白酒行業(yè)就像二戰(zhàn)以后的產(chǎn)油國(guó)一樣，躺贏全世界，茅臺(tái)(600519)更是奠定在A股市場(chǎng)神一樣的地位。
消費(fèi)還會(huì)繼續(xù)躺贏嗎？董承非沒(méi)有結(jié)論。不過(guò)，他提出了現(xiàn)階段中國(guó)消費(fèi)面臨的四大挑戰(zhàn)，一些宏觀的慢變量正在悄然發(fā)生變化。
一是人口總量的挑戰(zhàn)。“人多嘴多消費(fèi)多”，但 2021年中國(guó)總?cè)丝趦H僅增加了48萬(wàn)，幾近于零增長(zhǎng)。從吃穿住行中乳制品、白酒、乘用車、住房等幾個(gè)代表行業(yè)來(lái)看，最近幾年量的增速一路向下。如果人口不增長(zhǎng)，中國(guó)吃穿住行的總量基本上已經(jīng)飽和了。
二是老齡化。隨著年齡增長(zhǎng)，消費(fèi)傾向和消費(fèi)意愿會(huì)逐級(jí)降低。他指出，消費(fèi)主力是在50歲-60歲之間的人群，60歲之后消費(fèi)總金額就會(huì)下臺(tái)階，70歲后消費(fèi)能力又下臺(tái)階。此外，老年人的消費(fèi)喜好也會(huì)發(fā)生變化，消費(fèi)意愿隨著人口老齡化也會(huì)下降。
三是財(cái)富效應(yīng)的消失。中國(guó)居民的大部分資產(chǎn)都配置在房地產(chǎn)上，中國(guó)房地產(chǎn)過(guò)去二三十年一直處在牛市過(guò)程中，高端白酒也是受益于這種財(cái)富效應(yīng)，提價(jià)對(duì)消費(fèi)沒(méi)有任何壓力。但在2022年，由于疫情等因素影響，消費(fèi)者第一次捂緊錢(qián)袋，房地產(chǎn)給全社會(huì)居民帶來(lái)的財(cái)富效應(yīng)可能會(huì)發(fā)生較大轉(zhuǎn)折，房地產(chǎn)價(jià)格調(diào)整對(duì)消費(fèi)行業(yè)的影響不可小覷。
四是消費(fèi)行業(yè)公司國(guó)際化問(wèn)題。美國(guó)消費(fèi)行業(yè)有很多大市值公司，這些公司都是全球化的。但中國(guó)消費(fèi)品公司嚴(yán)重依賴于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，國(guó)際市場(chǎng)的開(kāi)拓幾乎為零。對(duì)標(biāo)國(guó)際大市值消費(fèi)公司和國(guó)內(nèi)制造業(yè)公司，這些公司的國(guó)際化之路還沒(méi)有開(kāi)啟。
再平衡將是2023年資產(chǎn)配置的關(guān)鍵詞
在演講的最后部分，董承非分享了對(duì)2023年資產(chǎn)配置的思考，他沒(méi)有給出具體的行業(yè)，只是在市場(chǎng)風(fēng)格上，“再平衡”將是一個(gè)重要關(guān)鍵詞。包括：上下游利潤(rùn)的再平衡、金融和實(shí)體利潤(rùn)的再平衡、港股和A股的再平衡。
首先是上下游利潤(rùn)的再平衡。董承非指出，由于俄烏沖突和疫情等外部因素的沖擊，上下游盈利能力反向運(yùn)行，并且差距在2022年不斷擴(kuò)大。但“皮之不存毛將焉附”，這種上下游發(fā)展的不平衡和不協(xié)調(diào)在歷史上是比較少見(jiàn)的，下游盈利如果不改善，必然會(huì)拖累上游利潤(rùn)，喇叭口的持續(xù)擴(kuò)大在其看來(lái)不可持續(xù)，上游利潤(rùn)向下游回補(bǔ)，會(huì)是2023年的一個(gè)大概率事件。
第二個(gè)是金融和實(shí)體利潤(rùn)的再平衡。董承非表示，實(shí)業(yè)受到疫情的影響要遠(yuǎn)大于金融行業(yè)，盈利能力上也有較大差距。同樣的邏輯，金融的利潤(rùn)來(lái)自實(shí)體，后續(xù)政策對(duì)金融反哺實(shí)業(yè)是可以預(yù)期的。
第三個(gè)是港股和A股的再平衡。展望2023年，董承非認(rèn)為港股表現(xiàn)將不輸于A股，甚至比A股更為樂(lè)觀。在他看來(lái)，約束港股市場(chǎng)的一些因素都在發(fā)生正向變化。這段時(shí)間港股反彈的幅度也非常可觀，大環(huán)境的改善會(huì)帶來(lái)港股和A股的再平衡，未來(lái)港股給投資者帶來(lái)的整體投資體驗(yàn)改善。
