俄烏局勢白熱化，資源品供應危機再起，全球通脹預期急升，主導了過去一周資本市場的定價。國內方面，本周末迎來政府工作報告的定調，對于后續行情將會產生何種影響？外部滯脹預期發酵下，又該如何應對？
政府工作報告對后續行情的影響：
1、經濟目標定在5.5%左右，貼近市場預期增速的上沿，意味著上半年穩增長訴求進一步增強；在下半年6%以上的潛在目標增速下，上半年信用底到經濟底的傳導將逐步打通，外圍擾動過后市場底部存在支撐。
2、實際赤字率不降反升，專項債額度維持不變，意味著財政并不缺錢，有助于打消市場疑慮。財政支出的目標規模已經明顯擴大，后期重點觀察基建項目對支出目標的支撐力度，穩增長板塊仍存在上行動力。
3、碳中和先立后破，雙碳目標更具彈性，意味著能耗政策將告別一刀切，正常的民生需求、穩定的工業生產將得到進一步保障。
4、預計全年退稅減費2.5萬億，加大小微企業降負力度；多舉措增強消費能力，降低疫情防控對服務消費的影響，服務業的恢復將是實現就業目標、增加居民收入、促進消費支出的重要抓手，關注困境反轉下服務業相關板塊的配置機會。
俄烏沖突超預期，滯脹預期再度強化
首先，由于兩國是多類大宗商品的主要出口國，供應鏈危機→通脹預期上升→推漲美債利率；同時，期限利差反映出很強的衰退預期，這種避險+通脹的組合實際上就是滯脹預期升溫。其次，若歐美對俄制裁趨于長期化，則持續的高油價、高糧價將對全球尤其是歐元區經濟形成較大沖擊，雖然短期內中國或將受益于對俄烏部分產業出口替代的提升，但長期來看，成本逐步向內傳導以及海外需求回落之下，國內需求也會受到負面沖擊。最后，從俄烏開戰后的表現來看，美股表現優于A股優于歐洲及其他新興市場，國際資本回流美國的趨勢可能加強，新興市場國家資本外流壓力增大。
應對滯脹，低估值可能是最小阻力
21年Q3國內滯脹預期持續升溫，至9月中旬保供政策開始轉向前達到頂點，期間呈現出了典型的滯脹配置特征：周期、金融>科技、消費，低估值>高估值，中證500>滬深300>創業板。本輪滯脹預期形成機制，與去年最大的不同，一方面在于地緣沖突扮演了最重要角色，另一方面是由外至內的滯脹傳導。我們認為：其一，不論是何種情形下的滯脹，對于利率都存在制約，成長股的估值都存在壓力；其二，地緣沖突引發的滯脹預期，具有天然的不可預測性，資源品與周期股波動風險也相應提升；其三，在外圍沖擊加劇與國內穩增長訴求升溫的背景下，當前我們依然處于經濟弱、信用起的宏觀組合，歷史經驗指向低估值風格占優。
策略建議與行業推薦
穩增長板塊仍有向上動力，一方面，基建投資進入效果驗證期，后續密切關注開工進度；另一方面，地產調控政策也出現松動趨勢，下一階段優先關注國企開發商與銀行。中期視角下，未來進一步的走向需要等待后續決斷，若3月高頻數據指向實體需求依舊低迷，則價值占優窗口將延續；若未來1-2個月，經濟底部特征顯現，則二季度的風格有望轉向消費及景氣制造。
(一)政府工作報告進一步強化經濟增長預期，穩增長板塊仍有向上動力，推薦優質銀行與國企開發商；(二)關注新基建發力方向的通信、國企改革+成長趨勢確定的軍工；(三)受益于區域性替代需求擴張的油運，以及困境反轉概念的養殖、餐飲。
風險提示：1、疫情發展失控；2、經濟大幅衰退；3、政策超預期變化。
